Девальвация – forever?

Среда, 20 августа 2014, 10:30 — Василий Юрчишин, Центр Разумкова
фото zn.ua

Уже стало привычным, что Украина перманентно переживает валютные шоки. С введения гривны в августе 1996 года по курсу 1,8 грн/$ прошло только 18 лет, а значение курса выросло едва ли не на порядок - в середине августа 2014 года гривна колеблется в районе 13 грн/$. Между тем центральный банк страны не видит проблемы в новой девальвационной волне.

Это не только наносит существенный ущерб украинцам, но и ставит под сомнение способность страны реализовать евроинтеграционные намерения.

По сути, НБУ в ответ на критику в отношении утраты курсовой динамики гривны находит два аргумента (на первый взгляд, даже рациональные). Во-первых, стабилизация должна произойти, как только закончится военная агрессия. Во-вторых, для НБУ времени на внедрение так называемого инфляционного таргетирования, полный переход к которому займет год-полтора, после чего в Украине воцарится макроэкономическая стабильность и даже произойдет рост.

То есть в обоих случаях фактически игнорируется необходимость усиления устойчивости гривны. Не в формате режима фиксированного курса, а обеспечения понятной курсовой динамики, недопущения галопирующей девальвации, уменьшения напряженности от негативных ожиданий, обеспечения покупательной способности национальной валюты - все то, что относится к числу первоочередных задач любого центрального банка.

Так, по политическим и патриотическим соображениям мы все желали бы, чтобы российская агрессия на Донбассе закончилась как можно скорее. Однако, во-первых, пока никто не может сказать, как долго страна будет находиться в состоянии необъявленной войны, во-вторых, экономика не может базироваться на "благих намерениях" или "оптимистичных ожиданиях" руководства. Да, война может быть оправданием потерь, однако этого ли украинцы ждут от новой власти?

Более того, несмотря на усталость и значительные разочарования граждан от экономических неурядиц, только понятное всем реальное улучшение могло бы привнести и определенное социальное успокоение, стать основой политической и военной стабилизации.

Именно валютная динамика - самый весомый фактор и критерий экономической стабильности или улучшения.

Любой может легко оценить результативность действий власти, достижения декларируемых целей.

Вместе с тем инфляционное таргетирование невозможно без валютной устойчивости, предсказуемости курсовой динамики, а низких процентных ставок не может быть в условиях постоянных девальвационных ожиданий. Это полностью подтверждают и значительные финансовые взаимосвязи, в частности:

  • так называемый паритет процентных ставок и международный эффект Фишера, которые указывают, что процентные ставки чутко реагируют на соотношение ожидаемого или форвардного и текущего курса (рост ожидаемого или форвардного курса относительно текущего провоцирует повышение внутренних ставок);
  • паритет покупательной способности или единой цены, по которой изменения в значениях обменного курса "уравновешиваются" изменениями в уровне инфляции.

Следует также напомнить, что для европейских стран (вне зоны евро), а также стран, имеющих намерения углубить интеграцию с ЕС, необходимым является соблюдение Маастрихтских критериев, в частности обеспечение относительной стабильности валютного курса, при которой колебания национальной валюты по отношению к евро не могут превышать определенные предельные значения.

Более того, курсовая динамика часто служит определяющей для макроэкономических балансовых составляющих, которые являются весомыми факторами при оценке инвесторами платежеспособности страны, а следовательно, и готовности предоставить такой стране дополнительные кредиты или инвестиции.

Украина находится в ожидании широкомасштабной помощи от международных и европейских финансовых институтов, что требует "приближения" макроэкономических индикаторов к приемлемым (которые указывают на некритичность отдельных макроэкономических рисков).

Проиллюстрируем влияние значения курса на макроэкономические индикаторы. В качестве среднегодового показателя курса по оптимистическому сценарию (маловероятен, поскольку предполагает даже некоторое укрепление гривны до конца года) - 10 грн/$, стабилизационный сценарий (недопущение дальнейшей существенной девальвации) - 12 грн/$, а также девальвационное (содержание тенденции к ослаблению гривны) - 14 грн/$.

ВВП. По предварительным оценкам, номинальный ВВП Украины в 2014 году составит примерно 1,4 трлн грн. В долларовом эквиваленте ВВП (по разным сценариям) составит $100-140 млрд (таблица "Макроэкономические индикаторы"). Даже при оптимистическом развитии событий (курс 10 грн/$) ВВП на душу населения будет находиться на уровне $3 тыс., то есть на грани, ниже которой находятся бедные страны по международной классификации.

Платежный баланс. Дефицит счета текущих операций платежного баланса Украины в первом полугодии составил $1,9 млрд (в первом полугодии 2013 года соответствующий дефицит составил $5,4 млрд). Несмотря на сезонные влияния на внешнеэкономические балансы, мы можем оценить дефицит текущего счета на конец 2014 года на уровне $5 млрд (без учета задолженности за российский газ, которая возникла в первом квартале 2014 года), или 3-5% ВВП (см. таблицу).

Дефицит счета текущих операций на уровне 3% ВВП обычно не рассматривается как чрезмерно угрожающий, поскольку считается, что может быть профинансирован привлеченными ресурсами. Дефицит на уровне 4-5% ВВП уже расценивается как достаточно рискованный с точки зрения надежного финансирования.

Поэтому при среднем курсе 14 грн/$ внешние инвесторы и кредиторы будут иметь значительные сомнения в целесообразности вхождения в украинскую экономику.

Макроэкономические индикаторы

Курс, грн/$

10

12

14

Номинальный ВВП$-экв., $ млрд

140

120

100

Дефицит счета текущих операций, % ВВП

3,6

4,2

5,0

Внешний долг, % ВВП

103,5

120,8

145,0

Изъятия из расходной части госбюджета, млн грн

400

480

560

Внешний долг. Оптимистическая оценка общего внешнего долга на конец 2014 года - $145 млрд. Хотя в кризисный период внешний долг многих стран достиг психологически важной отметки 100% ВВП, однако быстрое и существенное превышение им указанной границы (как и в случае Украины) означает существенное осложнение доступа к внешним рынкам капиталов, неготовность международных кредиторов к расширению финансовой поддержки.

Госбюджет. Обслуживание (процентные выплаты) внешних долгов реализуется непосредственно из бюджетных ресурсов (погашение основной суммы обособленно от бюджета) и производится путем т.н. "финансирования". Поскольку внешние долги обслуживаются в иностранной валюте, то высшее значение курса означает большие изъятия из бюджета, а потому и меньше ресурсов остается на "привычные" государственные расходы (науку, образование, экономическую поддержку и т.п.). По одному из внешних займов процентные выплаты должны составить $40 млн. В таком случае разница в изъятиях из госбюджета по различным сценариям достигнет 160 млн грн (см. таблицу).

Рост разрывов между долларовой стоимостью импортируемых ресурсов и гривневыми платежами украинских потребителей приводит к новым бюджетным расходам, что потребует очередного "обновления" тарифов с последующими витками инфляции и девальвации.

Риски девальвации и потери стоимости гривны остаются сверхвысокими.

Можно утверждать, что валютная стабилизация сегодня - это действительно вопрос национальной безопасности, и способность власти справиться с проблемой в значительной степени будет определять доверие к власти в целом.

 

Автор: Василий Юрчишин, директор экономических программ Центра им. Разумкова

Если вы заметили ошибку, выделите необходимый текст и нажмите Ctrl+Enter, чтобы сообщить об этом редакции.